（报告出品方/作者：兴业证券，苏铖，林佳雯）

1、模式聚焦：餐饮仍是主战场

1.1、涵盖领域广，横跨品类多

预制菜定义较为宽泛，玩家贯穿产业链上中下游。定义上，预制菜是指以一种或多种农产品、畜禽产品、水产品等为主要原料，运用标准化流水作业，经预加工（如分切、搅拌、腌制、滚揉、成型、调味等）和/或预烹调（如炒、炸、烤、煮、蒸等）制成，并进行预包装的成品或半成品。分类上，从加工程度和食用方式来看，预制菜可分为预制净菜、即烹食品、即热食品、即食食品四大类，加工/调理程度由浅至深，食用便捷程度由低到高。

产业链上，预制菜行业的上游主要为农林牧渔等原材料生产企业，下游通过各类销售渠道触达B、C端目标群体。随着预制菜行业的兴起，上下游企业纷纷入局，预制菜生产加工企业涵盖传统预制菜、上游农林牧渔、速冻食品、餐饮/中央厨房、生鲜电商、餐饮供应链平台等企业玩家。

预制菜玩家贯穿产业链，主要分为五大类:上游农牧水产企业：具备原材料优势和规模化生产能力，供应稳定，同时具备B端渠道基础。速冻食品企业：在冷冻预制菜方面具备技术和供应链优势，C端渠道力强，且多年深耕造就终端品牌美誉度。餐饮企业：通过线下门店经营直接触达消费者，对口味偏好更具敏感度，且具有良好的消费者基础，通过中央厨房建设可满足其降本提效、连锁化的需求。零售企业：作为零售平台，具备一定的仓储和冷链运输优势，同时平台面向C端预制菜消费者，可通过大数据洞察消费趋势；但预制菜生产能力不足，代加工模式下对第三方工厂依赖度较高，同时渠道结构较为单一。专业预制菜企业：生产上，具备领先的技术优势和产品研发能力；销售上，主要面向B端客户，在终端品牌知名度有限。

1.2、供应链标准化催生预制菜需求，典型长赛道

复盘预制菜的发展历程，随着国际快餐巨头进入中国，B端标准化的打造催生需求，C端在餐饮端渗透及疫情催化下，加速培育需求。萌芽期（20世纪90年代）：随着百盛、麦当劳等国际快餐连锁巨头进入中国，净菜配送加工工厂作为其成熟标准化供应链的一环在中国出现，我国预制菜行业进入萌芽期。起步期（-年）：年左右，国内一些企业在净菜的基础上对禽肉和水产等原材料进行加工，预制菜深加工程度逐步提高；年起，新雅、全聚德等老字号餐饮门店已推出各自特色预制菜品，但碍于技术限制和口味区域化程度较高，规模化和全国化进程受阻。

发展期（-年）：年起，餐饮市场连锁化进程加快，为满足连锁餐饮企业对出餐快速性和餐品稳定性的需求，叠加人工成本快速上升的催化，预制菜在B端的需求逐步打开。加速期（-年）：年外卖行业迅速兴起。除了折扣力度以外，配送速度也成为吸引消费者的重要因素，因此，外卖商家对于低成本、高效率地完成品质稳定的餐品的诉求再一次扩大了预制菜在B端餐企中的需求，预制菜行业进入B端快速增长期。与此同时，随着社会节奏的加快和消费习惯的变化，预制食品逐渐受到C端消费者的青睐，盒马鲜生、安井食品等企业着手布局C端预制菜。机遇期（年至今）：年疫情突发，内食场景大大增加，消费者对于具备方便快捷属性的预制菜的需求逐渐增加，年以来，疫情的点状反复也进一步加速了对C端消费的培育。

从餐饮市场出发推算年我国预制菜行业规模约为亿元。根据国家统计局数据，年我国餐饮业规模为4.96万亿元；根据中国饭店业协会数据，年原料进货成本平均占餐饮业营收的41.87%，假设占比不变，则年餐饮业原材料市场为1.96万亿元。根据《中国烹饪协会五年（-）工作规划》，假设B端预制菜渗透率为10%-15%，则B端预制菜市场为-亿元；根据华经情报网，年预制菜B端市场占比约80%，推算年预制菜整体市场规模约为-亿元。

预计年我国预制菜市场规模有望达到近万亿，5年CAGR约为24%。在测算中，1）假设餐饮原材料采购成本占营收比例41.87%不变；2）参考日本预制菜先B后C的发展历程，同时考虑到疫情常态化下我国C端预制菜消费的快速增长，假设预制菜B、C端占比由年的8：2变化至年的7：3，若-年我国餐饮市场CAGR为5%，年B端预制菜渗透率达25%，年预制菜市场规模有望达到近亿元，5年CAGR约为24%。

1.3、竞争以散小乱弱为主，区域属性强

当前预制菜行业参与者众多，规模小，行业集中度较低。根据企查查数据，截至年5月16日，我国现存预制菜相关企业已达6.67万家。根据华经情报网数据，年中国预制菜行业CR10仅为13.6%，头部企业如绿进（2.4%）、安井食品（1.9%）、味知香（1.8%）、亚明（1.7%）、如意三煲（1.4%）、易太（1.3%）、龙大肉食（1.1%）、好得睐（1.0%）市占率仅有1%-2%左右。

产业链集合度低。预制菜上游原材料众多，涉及蔬果、肉制品、水产品等农产品以及调味品，中游加工企业流派众多，同时下游兼顾BC渠道，细分来看，渠道结构多元化程度较高。口味多元+产能布局尚未全国化，区域性较强。我国地大物博、人口众多，各地区口味不一，催生出多种地方菜系，标准化难度较高。同时预制菜主要依靠冷链运输，而当前相关企业规模尚小，全国化产能布局尚未完成。产能布局和冷链运输具有限制，叠加口味区域化特征，目前预制菜企业主要覆盖部分地区，行业内尚未出现全国性龙头。

2、竞争要素：B端生意目前优于C端

2.1、核心驱动：B端看餐饮效率，C端看生活效率

B端：随着我国餐饮连锁化率的逐步提升，外卖行业的蓬勃发展，及租金和人工成本的不断提高，预制菜成为餐饮企业降本增效的有效解。餐饮连锁化趋势催生对成本优化和餐品标准化的需求。对比日美来看，年美国和日本餐饮连锁化率分别为54%和49%，而中国仅为15%，未来仍有很大发展空间。一方面，餐饮连锁化要求原料供应、餐品品质的标准化，另一方面，随着原材料、租金和人工等成本的上涨，门店快速扩张也需要严格的成本控制。

外卖行业的蓬勃发展倒逼出餐效率提升。随着消费习惯的变化，外卖行业快速增长，市场规模由年的.3亿元增加至年的.2亿元，CAGR为39.67%，量价齐升拉动外卖市场渗透率由年的3.87%提升至年的16.81%。外卖要求商家快速备餐、骑手在限定时间内送达，倒逼后厨出餐效率提升。

预制菜为餐饮企业降本增效提供优良解。疫情影响下，餐饮业举步维艰。年疫情发生以来，餐饮企业生存难度加大，据中国饭店协会的数据，我国餐饮店的平均寿命仅有约天，行业集中度低于5%，抗风险能力不足；企查查数据显示，年上半年一共注销吊销了35.1万家餐饮相关企业。为提高存活率，规模餐饮需要持续开源节流。一方面，外卖订单的增加补充堂食订单的减少，也可提升门店坪效；另一方面，预制菜/中央厨房能够有效降低B端餐饮店的成本，并提高出餐效率。中国连锁经营协会的数据显示，国内已有超过74%的连锁餐饮企业自建了中央厨房，配送预制菜至门店制作，其中头部连锁餐饮企业预制菜使用比例较高，真功夫、吉野家、西贝、小南国等知名企业预制菜使用占比高达80%以上。

C端：随着家庭小型化和生活节奏的加快，“懒人经济”的诞生带动了C端消费者对预制菜的需求。家庭小型化趋势持续。根据国家统计局数据，1-2人户占比从年的40%提升至年的48.5%。社会节奏的加快使得投入做饭的时间和精力减少，叠加部分年轻人做饭技能或条件的缺失，烹饪简单快捷的预制菜受到消费者的欢迎。生活节奏加快要求效率提升。艾媒咨询数据显示，年中国预制菜C端消费者中，65.5%的用户分布于一二线城市，22-40岁中青年用户占比达81.3%，且71.9%的用户购买目的为节省时间。同时，我国城镇居民人均可支配收入不断提升，消费升级仍是进行时。

2.2、产品定位：B端需区分终端痛点，C端看广谱口味的性价比

B端：大/小B、团餐食堂等终端需求各不相同。中小B：标品铺市，准确定位终端类型。年我国连锁化率仅为15%，意味着小B占比高。相较于连锁餐饮的标准化，小B餐饮类别丰富、需求更多元化，夫妻店、团餐食堂等渠道需求痛点各不相同。对于预制菜企业来说，使用半成品类标品铺市更加匹配小B需求，同时自产也易达规模效应。举例来看，千味央厨的蒸煎饺产品升级瞄准团餐、小B餐饮外卖的痛点，突破“堆蒸不破”技术，升级后的蒸煎饺保温2小时外皮依旧不干不硬，提高出餐效率、改善食用者体验，同时产品规格由2.5KG降至1KG，有效降低损耗，年蒸煎饺产品线同比增长.87%。

大B：品质要求连贯，但仍需体现厨师价值。对于区域性的大B餐饮来说，客户群体稳定，菜品品质优、口味差异化是重要竞争力之一，独具厨艺的厨师可提高菜品的附加价值，因此净菜、半成品菜更加适合。对于连锁大B来说，餐饮后厨降本增效诉求之下，使用半成品、成品厨师菜已成为大势所趋，且疫情影响下，餐饮经营效益下降，无疑加强了开源节流的诉求及预制菜的使用。

C端：广谱式菜品，性价比定位，预制菜的使用成本低于普通外卖。我国餐饮菜系较为丰富，但全国化菜品较少，因此C端的产品应定位在川湘等全国性口味，或区域性产品的持续推新。年外卖（一人食）的客单价基本在21-60元之间，目前市面上较常见的预制菜菜品基本坐落在该价格区间内。通过简单的草根体验可见，不考虑加工的时间成本，同样菜品使用预制菜较外卖便宜25-50%不等，且目前较多外卖出餐也使用的预制菜料理包，反馈来说味道并无明显差异。

2.3、B端要求规模效应，C端需要产品迭代

国内预制菜的C端生意不如B端经济。B端的速冻生意需要规模效应释放利润。对比来看，安井、味知香、千味、三全经销渠道占比为83.3%、49.5%（含批发）、59.8%、74.3%，安井、千味、三全经销渠道占比较高，以流通批发、农贸等为主。从预制菜品类的单吨成本来看，年安井、千味的单吨成本低于同业，判断主要系自产所致。而安井菜肴类的单吨成本较千味高33.2%，我们判断与冻品先生OEM代工模式的并表有关，从安井品类的成本结构及毛利率亦可知，效率高的品类毛利率高，侧面印证了B端速冻生意的利润释放核心为规模效应。

C端预制菜的品牌力当前较弱，需要口味的持续迭代刺激消费行为的产生。由于品牌的认知需要较长时间的打造，预制菜C端的消费当前核心依靠产品或菜系的消费者认可度，而非品牌力的加持，相应导致产品SKU较多，产线效率低，且供应链多为区域性，规模效应有限。若全国化扩张，当前最为经济的模式为轻资产代工，但因为无法完全获取上游生产端的规模效应，相应利润率上限较为明显。

3、日冷启示录：研发、渠道、供应链缺一不可

3.1、日冷：全产业链布局的日本预制菜龙头

日冷集团以海产品起家，逐渐发展成为日本预制菜龙头企业。日冷年营业总收入达.96亿日元（约.19亿RMB），过去10年CAGR为2.85%，年净利率3.88%，年起净利率呈现提升趋势。集团拥有日冷食品（调理食品）、日冷物流（冷链物流）、日冷生鲜（海产品和畜禽产品）等主要子公司，形成了全产业链布局。

日本冷冻调理食品行业发展大致经历四个阶段：萌芽期（s-s）：随着冰箱和大型超市的普及、冷链及餐饮的发展，年代前后速冻食品开始渗透，冷冻预制菜产量从年的0.27万吨增长至年的6.37万吨，CAGR为36.92%；成长期（s-年）：年代西式快餐连锁进入日本，叠加人力成本和房价的提升，冷冻预制菜B端需求快速增长；同时随着微波炉等小家电的普及和预制菜企业技术的突破，预制菜在家庭渠道的渗透率提高；冷冻预制菜产量年已达.46万吨，人均消费量从年的0.61KG增长至年的9.73KG。

调整期（-年）：21世纪初日本经济景气度下行，需求下滑，产量从年的.46万吨下降至年的.13万吨，行业进入调整期；恢复期（年至今）：日本老龄化程度提高，C端预制菜需求增长较快；冷冻预制菜产量年已达.42万吨，近10年CAGR为1.71%，其中家用冷冻预制菜占比从年的42.1%提升至年的52.3%。

从竞争格局来看，行业集中度较高，日冷龙头地位稳定。日本冷冻食品市场份额排名前五的为日冷、味之素、日本水产、丸羽日朗和加卜吉，行业CR3从年的52%提升至年的60%，同期日冷市占率从20%提升至24%，居于首位。

3.2、核心的基础储备：强大的研发团队，全球化的供应链

核心竞争力：研发及技术创新奠定爆品基础。年日冷销售速冻食品以来，在产品研发及生产技术改进上持续保持领先，率先推出了“微波预制菜”及“三段式炒饭”，研发团队由多人组成。微波丸子的推出可验证日冷研发团队的强大，经公司市调后发现消费者认为鲜炸丸子味道最佳，但油炸过程繁琐，于是公司抓住该需求痛点，技术方面突破了微波后水分的蒸发也不影响丸子酥脆口感的壁垒，于年推出微波炸牛肉丸，广受市场好评。中日对比可见，千味央厨“蒸而不破”的蒸煎饺推出的心路历程与日冷当年极为相似。

渠道启示：先B后C，BC兼顾，产品需针对渠道类型做出差异。年日冷B、C端占比为56%、44%，且渠道发展也经历了由餐饮向家庭消费的转移。同时年日冷销售渠道改革，由销售团队直接对接大客户，中小经销商由分公司对接，快速响应不同客户和终端的多样化需求。针对快餐店及便利店等商用渠道，公司主推性价比的鸡肉产品，针对酒店等大B，则采用高端化定制；零售渠道则强调便捷性与新鲜度，线上渠道则销售健康食品。

产业链启示：延伸布局，供应链效率为利润改善核心。日冷旗下有食品、物流、生鲜三大子公司，从原料采购、加工、配送仓储均具备协同作用。上游来看，日本通过全球子公司，从30多个国家进口高质量食材，同时自有19个工厂（15个在日本，2个在泰国，2个分别在中国和巴西），并加强冷链物流建设，日冷物流已在12个国家拥有42个基地，已拥有近辆冷链运输车，全球合计.4万吨冷藏仓储能力，冷链布局排名日本第一（占9%份额），世界第六。集团业务协同性高，也为公司转向业绩导向时利润的释放做铺垫。

3.3、股价复盘：渗透率提升开启日冷股价上行第一阶段

参考日冷，国内企业在预制菜领域渗透率的提升将成为股价持续上涨的直接驱动。复盘日冷的股价走势，可明显见到两次较大的上涨阶段。第一阶段为年前后至年，该阶段速冻食品的渗透率逐步提升，公司规模快速扩张，支撑股价上涨。第二阶段为年至年前后，该阶段为公司利润集中释放的时间段，规模稳定后，供应链优势带来的利润持续改善持续提振股价。参考日冷股价走势，我们认为速冻食品中预制菜板块发展仍处初期，渗透率提升空间较大，率先做出来获取较大份额公司，高增长仍可支撑股价的快速提升。

4、重点企业分析

上游农牧水产企业：猪肉类：双汇发展：试水预制菜，疫情后加速培育。公司早在年便与B端酒店菜类代表湖南新聪厨食品签订战略合作，在双方长达5年多的食材供应合作基础上进一步汇聚资源优势、赋能互补，合力发展酒店预制菜。年初成立餐饮事业部，组建专业团队运作餐饮渠道，专注推广预制切割、腌制调理、火锅食材、酱卤熟食等餐饮食材产品。目前预制菜产品包括藤椒鸡肉、红烧肉、土豆牛肉等筷乐星厨系列，咖喱鸡肉、台式卤肉、鱼香肉丝等带范青年自热米饭，丸子、酥肉等火锅食材产品。

龙大美食：上游养殖辅助，预制菜以B端为核心。公司涉及养殖业务，统一管理生猪供应端，从而为下游产业链降低采购成本、保障食材品质。其肉制品业务从过去传统的高低温肉制品和中式酱卤向料理包、冷冻调理制品、冷冻面点、方便速食等预制菜多品类发展，未来有望进一步开发生鲜净菜等项目。公司利用在餐饮OEM产品开发和运作方面的优势，致力于打造餐饮行业中央厨房第一品牌，长期合作的B端客户已超过0家，覆盖百胜中国、海底捞、呷哺呷哺、阿香米线、宏状元、永和大王等知名连锁餐饮品牌。

得利斯：年预制菜占比12%+，快速扩产占比有望提升至20%+。年公司狭义的预制菜体量（剔除低温肉制品类）约4亿+，占比12%+，年快速增长。目前预制菜产能约3万吨，在建产能15万吨，其中山东本部10万吨产能已部分试生产，陕西基地5万吨产能预计年7月投产，整体预制菜产能预计年满产。随着产能快速扩张、B端客户资源壮大（B端占比70%），预计年预制菜收入将达到12亿，占比有望提升至20%+。

鸡肉类：圣农发展：调理肉制品占比30%，B端客户资源丰富。公司建立全球最完整配套的白羽肉鸡自繁自养自宰及深加工全产业链，近年来加快食品业务布局，产能超过43.32万吨，拥有中式调理包、冷冻调理线、油炸、蒸煮、烟熏、碳烤、灌肠等多种工艺生产线。调理肉制品占比约30%，在售预制菜SKU近60个，外加储备共计个，已构建余人专业研发队伍，为餐饮客户提供强有力的菜品定制支持。B端定位中央厨房，积累丰富的客户资源，建立完善的营销服务网络，拥有百胜、麦当劳、德克士、汉堡王、豪客来、宜家等传统餐饮巨头客户。

春雪食品：鸡肉调理品龙头，收入占比过半。公司自年起进入鸡肉深加工调理品领域，年鸡肉调理品市占率4.07%，处于行业前列，年调理品产能5.8万吨，收入占比大幅提升至54.42%。产品涵盖中式料理包、西式油炸裹粉、火锅制品（鸡肉丸、鸡肉卷等）、鸡肉烤串、健身代餐与儿童趣味等多个系列。渠道以B端批发零售为主，占比37%，餐饮客户占比21%，加工工厂客户占比10%，C端布局电商与商超。目前已覆盖家乐福、大润发、家家悦、全家便利店、盒马生鲜等大型超市与零售门店，同时成为德克士快餐、嘉吉动物蛋白等知名企业的长期供应商。

水产类：国联水产：B端C端齐发力，募资10亿加码预制菜。公司是国内大型海洋食品加工企业，以美白对虾、小龙虾、罗非鱼、海鲈鱼等海鲜水产品类加工为主，近年来发挥供应链和研发优势，产品结构逐步向预制菜转型。年预制菜收入7.3亿元，营收占比16%，产品包括裹粉、米面、火锅烧烤、调理4大系列，并持续研发酸菜鱼、金栗芙蓉虾等多样化预制菜品。年拟募资10亿加码预制菜6.9万吨产能。渠道覆盖面广，分为餐饮重客、流通、商超和电商新零售四类，拥有一大批如海底捞、呷哺呷哺、汉堡王、达美乐、永和大王、思念、永辉超市、沃尔玛、大张超市、良之隆等大型优质客户，同时紧随新业态发展，开拓兴盛优选、锅圈食汇等新兴客户。

佳沃食品：布局3R食品领域，打造高端营养品牌。公司利用三文鱼等优质原材料优势，研发推广健康营养美味的3R相关产品（ReadytoCook、ReadytoHeat、ReadytoEat），进一步延伸产业链。年8月，推出C端“佳沃鲜生”品牌，上市多款三文鱼、狭鳕、北极甜虾增值产品；年三季度，推出面向母婴客户群体的高营养儿童食品品牌“馋熊同学”，“三文鱼鲜松”、“大西洋真鳕鱼”、“北极甜虾仁”、“三文鱼脆脆片”、“猪肝蔬菜有机营养面条”、“特级有机核桃油”等多款新品已上线电商平台。

中游食品加工企业及下游零售企业：安井食品：B、C兼顾，三路并进。公司于年10月公告增资冻品先生，经营水发系列、预制食材类业务，同时于年6月公告控股新宏业，年4月公告投资新柳伍，主攻小龙虾预制菜肴。截止年，公司菜肴制品占比为15.4%，同时公司将预制菜上升至较高的战略地位，三路并进，升级冻品先生“快手菜”系列，给予冰柜陈列支持导入市场，进行资源聚焦。公司于年推出安井小厨，针对B端发力，自产为主，配合安井的渠道、经销商服务管理、品类推新能力均为上乘，作为速冻食品的优秀综合性企业切入预制菜赛道，看好其发展潜力。

三全食品：参考日冷推出微波炒饭，焦炸丸子过渡至预制菜。公司于年3月推出“微波炒饭”系列，通过重新梳理炒饭的场景及定位，发现竞品卖得不好主因价值链定位不精准，因此公司依靠生产效率，将成本做到了7元+/份。目前已经在天津、江苏厂生产，上量较快，6月陆续有自动化设备到位，将持续改善生产效率，同时公司会加速渠道铺货。此外，公司推出家庭用的“空气炸锅”系列，计划通过焦炸丸子过渡，瞄准预制菜中的有预制食材领域，“产品逻辑”有望持续驱动收入增长。

千味央厨：聚焦大B定制发展，兼顾中小B标品扩张。年大B受疫情影响经营有所承压，年得益于肯德基等大客户的恢复及加速扩张，叠加新品的合作，如肯德基的腊八粥，恢复趋势显著。后续公司将持续以成品、半成品的中央工厂加工模式持续进行预制菜的拓展。

味知香：预制菜产品矩阵较丰富，推陈出新持续进行。公司于上市，为业内半成品菜上市第一股，以肉禽、水产类半成品菜为主，产品SKU高于个，产品矩阵相对丰富。此外，公司紧跟市场需求，研发太湖白虾、徽州刀板香等新品，开发“味知香工坊”系列火锅底料及烟熏风味食品系列等，探索从半成品食材加工向成品供应发展。

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